何偉文：“中國(guó)版QE”無從談起
2015年6月8日
文/中國(guó)與全球化智庫(kù)高級(jí)研究員 何偉文
短短半年時(shí)間內(nèi)，央行三次降息、兩次降準(zhǔn)，加上財(cái)政部推出地方債置換計(jì)劃，這使外界有關(guān)“中國(guó)版QE（量化寬松）”或“中國(guó)加入量寬俱樂部”的議論頗多。但筆者對(duì)此不以為然。究其本質(zhì)，中國(guó)采取的貨幣政策仍屬常規(guī)范疇。
首先，量寬的前提是利率杠桿已經(jīng)用完，即零利率，接下來只能用數(shù)量杠桿，美國(guó)、歐洲和日本央行搞量寬時(shí)都是這種情況。中國(guó)則不同，仍然實(shí)行中等偏低的利率，主要仍通過利率杠桿發(fā)揮支持經(jīng)濟(jì)的功能。降準(zhǔn)釋放商業(yè)銀行流動(dòng)性，降息減輕實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金成本，這些完全是常規(guī)貨幣政策做法。
第二，美歐日量寬的基本做法是央行從社會(huì)和企業(yè)那里大規(guī)模收購(gòu)政府債券，抬高國(guó)債流通價(jià)，降低其收益率，進(jìn)而促使社會(huì)資本轉(zhuǎn)而流入股市，抬高資產(chǎn)價(jià)格，推動(dòng)投資，并造成輕微通脹；另一方面收購(gòu)機(jī)構(gòu)債，主要是房產(chǎn)抵押債券，支撐房市。中國(guó)的情況則不同。中國(guó)的固定資產(chǎn)投資一直處于較高水平，主要來源仍是財(cái)政撥款和銀行貸款。股市今年以來雖然火爆，但對(duì)企業(yè)籌資仍是小頭。央行數(shù)據(jù)顯示，一季度社會(huì)融資總量為46021億元。其中銀行貸款36065億元，占78.4%；股市籌資1808億元，占3.9%。這與美歐日顯然有很大不同。至于支持房市，基本手段是減少首付比例和降息，減輕購(gòu)房者負(fù)擔(dān)，仍屬常規(guī)貨幣政策。
第三，收購(gòu)政府債券本身并不是非常規(guī)貨幣政策，只有如美聯(lián)儲(chǔ)那樣的大規(guī)模收購(gòu)或置換才是量寬。中國(guó)的銀行法規(guī)定央行不得為政府融資，因此央行不會(huì)購(gòu)買地方政府債券。一種辦法是由商業(yè)銀行購(gòu)入其新發(fā)行的長(zhǎng)期債券（如七至十年期），地方政府再用這筆錢償還當(dāng)年到期的債務(wù)。在此過程中，央行給商業(yè)銀行必要的融資，這又是央行作為“銀行的銀行”的常規(guī)貨幣政策。
第四，回顧美歐日歷次量寬，可以清楚地看出，進(jìn)行量寬或有跡象要搞量寬時(shí)，該國(guó)或該區(qū)域貨幣匯率都出現(xiàn)大幅下跌。美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施第二輪量寬期間，美元實(shí)際有效匯率指數(shù)在2010年11月至2011年10月的12個(gè)月間累計(jì)下跌6.6%。歐元區(qū)量寬從未雨綢繆算起，去年7月至今年3月歐元實(shí)際有效匯率指數(shù)下跌了11.2%。安倍政府實(shí)施量寬以來，日元匯率自2013年1月至2015年3月累計(jì)下跌24.2%。人民幣這一匯率指數(shù)則始終處于高位。2015年3月比2014年6月上升15.4%，這顯然無法證明中國(guó)實(shí)施了或即將實(shí)施量寬政策。
第五，更根本的問題在于，量寬作為非常規(guī)貨幣政策，雖然能在短期內(nèi)刺激經(jīng)濟(jì)，尤其是“賬面經(jīng)濟(jì)”，但很難從根本上促進(jìn)結(jié)構(gòu)改革和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，更不能帶來創(chuàng)新。中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然面臨下行壓力，但7%左右的增速仍遠(yuǎn)高于美歐。而且“穩(wěn)增長(zhǎng)”后面還有“調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型”，要確保創(chuàng)新發(fā)展，以中高速走向中高端。為了實(shí)現(xiàn)這一長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)，顯然不能光靠貨幣政策，更不能依靠量寬。綜上所述，“中國(guó)版QE”無從談起，中國(guó)顯然也沒必要加入所謂量寬俱樂部。
本文刊于《環(huán)球時(shí)報(bào)》
